公司擁有以森馬為代表的休閑服和以巴拉巴拉為代表的童裝兩大品牌集群,是國(guó)內(nèi)為數(shù)不多在兩大領(lǐng)域做到龍頭地位的服裝集團(tuán),其近十年?duì)I收/業(yè)績(jī)復(fù)合增速為16.8%/14.3%。18年童裝主業(yè)/休閑裝營(yíng)收占比54.2%/45.8%。分行業(yè)來(lái)看,童裝空間廣增速快,且格局正不斷優(yōu)化,18年我國(guó)童裝零售額約2100億元,增16.2%,市場(chǎng)CR10為12.9%,集中度近三年提升明顯;而休閑裝市場(chǎng)本土品牌在經(jīng)歷深度調(diào)整后,目前在行業(yè)新變革出現(xiàn)的背景下有望迎來(lái)破局。

　　公司童裝主業(yè)十年?duì)I收年復(fù)合增速30.8%,19年H1營(yíng)收增30.0%,巴拉巴拉行業(yè)市占率第一(5.6%)。目前童裝業(yè)務(wù)已形成完整多品牌矩陣,在前期積累的品牌優(yōu)勢(shì)下,公司在渠道議價(jià)能力不斷提升。目前品類(lèi)豐富度加速拓寬,隨著公司對(duì)Kidiz設(shè)計(jì)資源及供應(yīng)鏈的整合,公司童裝競(jìng)爭(zhēng)壁壘有望不斷加深。

　　公司休閑裝十年?duì)I收復(fù)合增速9.5%,多年調(diào)整后于去年逐步走出低谷,19年H1營(yíng)收增12.2%。今年推出“質(zhì)在日常”新定位,符合當(dāng)前消費(fèi)趨勢(shì),未來(lái)有望通過(guò)存量店鋪調(diào)整,推進(jìn)多品類(lèi)拓張,及借力新媒體手段,具有想象空間。

　　公司電商業(yè)務(wù)通過(guò)8年發(fā)展,目前已是增長(zhǎng)的主力渠道,19H營(yíng)收占比已超過(guò)25%,新時(shí)期下森馬電商有望通過(guò)新媒介加強(qiáng)與消費(fèi)者聯(lián)系,充分挖掘需求變化,依托原有品牌力擴(kuò)充品類(lèi)或是推出線(xiàn)上新品牌進(jìn)一步打開(kāi)增長(zhǎng)空間。

　　考慮公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)的積極調(diào)整布局,上調(diào)19-21年EPS為0.71/0.82/0.99元,對(duì)應(yīng)PE17/15/12X。公司作為童裝及休閑裝兩大行業(yè)龍頭服飾集團(tuán),當(dāng)前童裝競(jìng)爭(zhēng)壁壘不斷加深,休閑裝品牌定位調(diào)整具想象空間小棉襖童裝外套批發(fā)工廠(chǎng)大倉(cāng)庫(kù)。綜合絕對(duì)估值及相對(duì)估值(采用分部估值,給予童裝/休閑裝比重0.62/0.38),給予公司一年期合理估值區(qū)間14.4-16.5元/股,較當(dāng)前股價(jià)有22.1%-39.6%提升空間,維持“買(mǎi)入”。